董宝珍：我很成功，却又是失败( 三 ) 他很成功

从这个角度看，就能够理解为何董宝珍在茅台上的成功如此引人注目：一方面是股价从100到700的视觉冲击力，另外一方面，也是低估值投资的投资者们，需要一个这样的标杆旗帜。03价值回归的艰难之旅
低估值通常意味着对企业未来持续盈利能力的担忧，而这种担忧心态持续的时间总会比人们预期的更长。
之所以捡烟蒂式的低估值投资没有成为市场主流，除了经济环境因素的不同之外，其本身的局限性也非常明显。
格雷厄姆开创了价值投资的时代，自己却并没有如巴菲特一样，因为在投资方面的成功，成为世界级的大富豪。
甚至于，在有据可考的投资案例中，其最成功、收获回报最高的一笔投资，恰恰是GEICO保险公司——在当时是一家典型的成长型保险公司。
以低估值投资著称的格雷厄姆对此也难以解释，他只能有些尴尬地将其解释为幸运：
“一个幸运的投资机遇、或者一次极为精明的投资决策，就有可能赚到大钱，超过一个投资能手辛辛苦苦投资一辈子赚到的所有的小钱。”
董宝珍向巴菲特、芒格学习，在实际的投资操作中给格雷厄姆的投资哲学做了延伸。观察其此前几个主要的投资案例，包括伊利股份(SH:600887)、茅台和几家大型国有银行，都能看出对企业质量和持续经营能力有较高的要求，并没有因为低市盈率而放松对企业经营质量的考量。

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招商银行股价表现（2014年1月至今）
而站在市场层面考虑，低估值通常意味着对企业未来持续盈利能力的担忧，而这种担忧心态持续的时间总会比人们预期的更长。
例如在买入茅台之后，董宝珍经历了漫长的煎熬。买入银行股之后，也陷入了与当年类似的困境与挣扎中。
为什么低估值投资者会面对如此多的困难？这其中有深刻的市场规律。如果不是内心非常笃定的价值投资者，对于这个模式是极难驾驭的。
观察过去极端低估值情况的出现，当一个企业或行业走向困境并完成反转，往往要经历几个阶段：
首先就是因为过度竞争或直接的外力作用，导致行业在财务数据尚未出现恶化的情况下，股价大幅度下降，市盈率降低；
此后一段时间，企业在经营层面的困难在财务数据上体现出来，低利润导致市盈率提高；
股价持续下跌，但经营层面企稳，市盈率下降到稳定状态；
投资者预期企业的经营情况将继续恶化，但当企业存在某种竞争优势、经营壁垒时，会帮助其经营稳定在一定程度，而不会持续恶化。但投资者往往视而不见，严重的低估值状态形成了；
企业经营情况的好转最终会体现在财务数据上，越来越多的投资者开始认可企业走出困境，企业股价上涨，市盈率开始提升。
这是一个漫长过程。例如贵州茅台的股价在2012-2014年之间经历了累计接近55%的跌幅，并在反弹回到前期高点价格之后再次暴跌40% ，投资者享受价值回归之旅的难度超乎一般人想象。
经受住了这个地狱般磨练的过程，并最终能够获得超额收益，是董宝珍当初获得外界肯定最关键的原因之一。
至于在银行股上，董宝珍是否能够再次复刻在茅台上的传奇？外界对此的评价大多偏向负面和不确定性，但在董宝珍看来，他认为这是“必胜之战” 。04写在最后
巴菲特在其著名的演讲《格雷厄姆-多德俱乐部的超级投资者》中，向听众详细阐述了“超级投资者”们是如何依照格雷厄姆式的价值投资原则大获成功，这些追随者们大多都获得了远超市场平均水平的收益。